La hipótesis de Bretton Woods II
Una pregunta domina los círculos financieros del mundo. ¿Cuánto tiempo puede durar el principal deudor del mundo viviendo de prestado? La respuesta depende de las expectativas de sus acreedores. Al final, todo se reduce a una variante del bien conocido dilema del prisionero: si se deja de prestar se corre el riesgo de que el deudor no pueda pagar nunca.
Los protagonistas de este dilema son Estados Unidos y el resto del mundo o, si se prefiere, las economías de Asia. Estas últimas están financiando el gigantesco déficit en cuenta corriente de los estadunidenses. Mientras China y Japón mantengan su paridad vinculada al dólar y acumulen reservas en esa divisa, Estados Unidos piensa que no diversificarán sus reservas cambiando a otros activos, por ejemplo, euros. A la sombra de China y Japón se arremolinan economías más pequeñas, como Tailandia, Malasia y Filipinas, que pueden sacar provecho de este arreglo.
De esta forma, los bancos centrales de Asia están reviviendo algo parecido al sistema de paridades fijas y han constituido lo que economistas de la Deutsche Bank han llamado el sistema de Bretton Woods II (BWII).
En este sistema, las economías emergentes de Asia mantienen sus monedas vinculadas al dólar, de manera análoga a lo que hacían Japón y Europa en el modelo original de Bretton Woods, y este sistema de paridades semifijas sería estable. La intervención de los bancos centrales evitaría la apreciación de las monedas asiáticas y permitiría seguir financiando el enorme déficit en cuenta corriente de Estados Unidos.
Pero no todo es miel sobre hojuelas. Las reservas en China, Tailandia, Malasia y Filipinas, por ejemplo, alcanzaron los 230 mil millones de dólares (mmdd) en 2004. Parte de estas reservas proviene del superávit en cuenta corriente en esos países, pero 70 por ciento viene de entradas de capital. La acumulación de reservas no ha podido ser esterilizada y ha conducido a un incremento en la oferta monetaria y un aumento en el crédito de los bancos. Por eso aumentaron los malos préstamos, generando burbujas especulativas y se incrementó la cartera vencida.
El caso de China es preocupante. Para este año se calcula que las reservas se incrementarán a 240 mmdd. Menos de la mitad de esas reservas podrán ser esterilizadas por el banco central, lo que se traducirá en un aumento de 6 por ciento en la base monetaria, generando mayores presiones inflacionarias. Si las autoridades chinas deciden esterilizar, tendrán que incrementar la tasa de interés, interrumpiendo el proceso de ajuste y atrayendo más capitales en un proceso muy inestable.
China y Japón incurren en grandes pérdidas al mantener sus reservas en dólares. Washington piensa que no les queda más remedio que seguir adelante porque al diversificar reservas provocaría un ajuste cambiario en el dólar con pérdidas astronómicas para esos países. Además, la depreciación de la moneda estadunidense frenaría las exportaciones hacia Estados Unidos y el crecimiento en China, con grandes repercusiones sociales y, muy probablemente, generaría una recesión mundial de alcances incalculables.
Nada de eso conviene a China, Japón o Europa. Por eso Washington piensa que tiene al resto del mundo agarrado por el pescuezo. Las principales economías tienen que aceptar el riesgo de perder por el ajuste del dólar. Están atrapadas en un dilema del prisionero financiero y tienen que seguir absorbiendo papel verde con menor credibilidad y mayores riesgos.
El corolario para Washington es que puede seguir su juego irresponsable: puede reducir impuestos a los más ricos, privatizar la seguridad social innecesariamente y a un gran costo fiscal, y puede dilapidar recursos en la absurda guerra en Irak. Además, puede mantener una tasa de ahorro nacional neto de 1.7 por ciento, la más baja de las economías desarrolladas, y creer que el resto del mundo siempre le seguirá prestando. Esta negligencia benigna de Washington frente a su déficit externo hace que BWII se parezca a su predecesor. Pero hay que recordar que la negligencia benigna se desplomó en 1973 y Bretton Woods I hizo mutis.
Los datos del problema son claros. La acumulación de reservas en dólares en China es insostenible. Como no es posible esterilizar toda la entrada de capitales, el exceso de inversiones, la especulación y la cartera vencida (que ya alcanza 50 por ciento del PIB) tendrán un impacto negativo decisivo, frenando fuertemente el crecimiento y provocando una crisis parecida a las de otras economías asiáticas en 1997.
Hay evidentemente un problema compartido y Estados Unidos no puede seguir pretendiendo que no pasa nada. Puede mantener su estrategia de no cooperación y forzar a China a seguir financiando su juego. Pero eso sólo va a posponer y hacer más duro el aterrizaje. Al final, Bretton Woods II terminará en un colapso doloroso si Estados Unidos no corrige su déficit fiscal y su desequilibrio en la cuenta corriente.